Avem titluri de stat la BVB. Cum procedam?

Dupa ani de asteptare, sunt listate 25 de emisiuni de obligatiuni de stat

Dupa indelungi negocieri si pregatiri (tranzactionarea titlurilor de stat la BVB fiind anuntata ca iminenta in fiecare din ultimii 6-7 ani), un numar mare de institutii incluzand Ministerul de Finante, Banca Nationala a Romaniei, Comisia Nationala a Valorilor Mobiliare, Bursa de Valori Bucuresti si Depozitarul Central s-au coordonat astfel incat prezenta titlurilor de stat la bursa sa devina o realitate.

Motivele acestor intarzieri au fost diverse: pe de o parte, sistemul bancar nu a fost niciodata prea incantat de pierderea monopolului tranzactiilor cu titlurile de stat; aceasta situatie a generat si o problema tehnica, nu foarte simpla: necesitatea ca seriile de obligatiuni de stat sa poata fi tranzactionate prin doua sisteme – atat cel interbancar existent, cat si sistemul bursei de valori; pe de alta parte, istoria a aratat ca in orice proiect in care este implicat statul, intarzierile sunt majore.

Pana la urma, insa, asteptarea a meritat (cel putin din punct de vedere al numarului de serii listate): incepand cu 4 august, investitorii au la dispozitie 25 de emisiuni de obligatiuni de stat la BVB, accesibile oricui prin orice societate de servicii de investitii financiare. Caracteristicile acestora sunt diverse: maturitatea variaza intre 2008 si 2020, iar cupoanele intre 6,00% si 8,25%. Valoarea nominala totala a celor 25 de emisiuni este de 8,1 miliarde lei, adica 2,3 miliarde EUR (titlurile cu scadente sub un an nu au ajuns la bursa, insa situatia este explicabila: aceste instrumente sunt considerate ca apartinand pietei monetare in timp ce obligatiunile de stat, avand scadente peste un an, sunt considerate instrumente ale pietei de capital).

---

Pe pietele din jur, titlurile de stat sunt foarte lichide

Pe pietele din jur instrumentele emise de stat sunt lichide sau foarte lichide. Bursa de Valori din Varsovia (WSE) a tranzactionat, in primele sase luni ale anului curent, instrumente de stat in valoare de 460 de milioane EUR (valoarea tranzactiilor in 2007 a fost de 1,1 miliarde EUR). Insa cea mai mare parte a tranzactiilor cu titluri de stat in Polonia se realizeaza pe piata MTS CeTO accesibila investitorilor institutionali.

Conform lui Bartosz Swidzinski, reprezentant al bursei poloneze, tranzactiile cu obligatiuni de stat au ponderea cea mai mare in totalul tranzactiilor cu instrumente cu venit fix la WSE. “In general, obligatiunile de stat sunt tranzactionate la WSE prin companii de brokeraj poloneze de catre investitori individuali locali si investitori institutionali”, a declarat Bartosz Swidzinski. Conform acestuia, WSE are planuri de dezvoltare a pietei titlurilor, inclusiv prin cresterea detinerii in MTS-CeTO, obiectiv important “in special acum, cand investitorii au o perceptie mai favorabila asupra instrumentelor cu venit fix, iar prin obligatiunile de stat isi pot diversifica riscul portofoliilor”.

Situatia este si mai buna la Praga, unde s-au tranzactionat obligatiuni de stat in valoare de 17,8 miliarde EUR in 2007. Conform lui Vladimir Vavra, reprezentant al companiei de brokeraj cehe Wood & Company Financial Services, “volumul mediu zilnic pe piata obligatiunilor este de 2,5 miliarde coroane (100 milioane EUR), cu cea mai mare valoare a tranzactiilor inregistrata de obligatiunile de stat. Pe piata sunt 15 emisiuni de stat tip benchmark, cu maturitati intre 1 si 30 de ani. Obligatiunile ipotecare sunt a doua cea mai activa clasa (de obligatiuni, n.r.), urmate de obligatiuni emise de banci si corporative”.

---

Farmache: Timpul este esential in crearea lichiditatii

In acest context, perspectivele pentru tranzactii cu obligatiuni de stat la BVB erau mai mult decat favorabile.

Insa prima zi de tranzactionare a obligatiunilor de stat la bursa bucuresteana a adus incheierea unei singure tranzactii, cu 99 de titluri din emisiunea B1110A (scadenta in 2011), avand o valoare totala de 1,0 milioane lei (sub 300.000 EUR) si un pret de 94,78%. Activitatea a ramas in continuare sporadica, si pana astazi s-a mai inregistrat o singura tranzactie cu titluri de stat, pe data de 11 august, cu 104 titluri din emisiunea B10101A (scadenta in 2010, randament 6,00%), avand o valoare totala de 1,0 milioane lei si un pret de 92,03%.

Situatia poate fi pusa pe seama noutatii acestei piete, explica Stere Farmache, presedintele Bursei de Valori Bucuresti. “Timpul este un factor esential in crearea lichiditatii pentru orice tip de piata financiara si de aceea cred ca la mai putin de o luna de la debutul titlurilor de stat la BVB nu trebuia sa ne asteptam la valori ridicate de tranzactionare”, a declarat acesta.

Istoricul altor segmente ale pietei de capital romanesti arata ca explicatia este una valida. Platforma de tranzactionare a derivatelor, lansata de BVB in septembrie 2007, a inregistrat tranzactii totale in valoare de numai 0,5 milioane lei in acel an si 13,2 milioane lei de la inceputul anului 2008 pana in prezent. Chiar si pietei actiunilor i-au trebuit sase ani de la lansare pentru a atinge pragul de 1 milion EUR tranzactionati zilnic (volume cumulate BVB + Rasdaq).

Piata obligatiunilor la BVB a atins un volum mediu zilnic de 1 milion EUR de-abia in 2006, la cinci ani de la debutul acestor instrumente la bursa (chiar si atunci volumul mai ridicat a fost determinat de operatiuni pe piata primara). De la inceputul anului 2008 valoarea totala a tranzactiilor cu obligatiuni la bursa (corporative si municipale, inclusiv cele doua tranzactii cu titluri de stat) a fost de numai 18,7 milioane EUR, adica aproximativ 112 mii EUR pe zi.

Presedintele BVB este optimist in ceea ce priveste viitorul: “Cred ca lichiditatea va creste treptat la BVB si daca ar fi sa vorbesc doar de piata instrumentelor financiare cu venit fix (categorie in care se incadreaza si titlurile de stat), ma astept ca valoarea tranzactiilor cu acest tip de instrumente financiare negociate la BVB sa creasca in anul urmator de cel putin trei ori fata de anul 2008”. Stere Farmache spune ca dezvoltarea pietei secundare a titlurilor de stat se poate face prin promovarea acestor instrumente in randul investitorilor, atragerea pe piata titlurilor de stat a acelor intermediari care pot juca rolul de market-maker si cresterea valorii totale a titlurilor aflate in circulatie.

---

Presedintele BMFMS da vina pe contextul international nevaforabil

Contextul nefavorabil al pietelor de capital este un alt motiv al tranzactionarii reduse a titlurilor de stat, crede Teodor Ancuta, presedinte al Bursei Monetar-Financiare si de Marfuri Sibiu (BMFMS). “Momentul lansarii lor a fost foarte prost, in conditiile in care o piata emergenta, cum este cea de le Bucuresti, este influentata de evolutia pietelor internationale. Lichiditatea va creste doar pe masura maturizarii acestei piete. De altfel, daca listarea titlurilor de stat s-ar fi realizat mai demult, poate aceste instrumente ar fi fost folosite intens acum. Mai ales ca titlurile de stat sunt mai atractive in conditiile in care riscul este foarte scazut si sunt exonerate de impozit”, a declarat acesta. Conform presedintelui BMFMS, un alt motiv este legat de dimensiunea redusa a pietei obligatiunilor la BVB.

Indicele oficial al Bursei de Valori Bucuresti, BET, a pierdut 44,2% din valoarea de la inceputul anului, piata de capital romaneasca fiind puternic corelata cu alte piete de capital afectate de scaderi.

Si Teodor Ancuta este optimist in ceea ce priveste viitorul institutiei pe care o conduce, spunand ca BMFMS intentioneaza lansarea unei piete spot proprii, care sa includa si tranzactionarea titlurilor de stat. Acesta a explicat ca platforma va incepe cu 10 emitenti in anul 2009 (unul din acestia fiind chiar bursa sibiana), iar lichiditatea estimata a pietei va atinge 30-40 milioane EUR pe zi intr-un interval de trei ani de la lansare.

---

Brokerii: Solutiile cresterii lichiditatii tin de emitenti si de intermediari

Si brokerii pun tranzactiile reduse cu titluri de stat pe seama contextului. Conform lui Lucian Isac, director SSIF Estinvest, companie de brokeraj cu o prezenta puternica pe zona de retail, “conditiile actuale din piata tin departe investitorii de bursa, indiferent de tipul de instrument financiar disponibil la tranzactionare”.

Alte motive, a mai spus directorul Estinvest, tin de popularizarea redusa in randul micilor investitori si lipsa de educatie financiara. In plus, “probabil cei mai importanti factori (care determina lichiditatea redusa, n.r.) sunt atractivitatea redusa a randamentelor oferite de titlurile cotate pana in prezent, avand in vedere dobanzile practicate de banci. Cu siguranta, lansarea pe bursa a titlurilor de stat in urma cu cativa ani ar fi avut un mult mai mare succes”, a continuat acesta.

Solutiile tin de emitent (Ministerul de Finante) si intermediari (brokeri). “Este nevoie ca MF sa listeze titluri mai atractive, iar bursa si SSIF-urile sa faca mai multa publicitate in randul potentialilor investitori. Cred ca multi investitori mici ar fi interesati sa-si plaseze banii in instrumente mult mai sigure decat actiunile, daca aceste titluri ar fi purtatoare de dobanda similara cu a depozitelor bancare”, spune Lucian Isac.

Tintirea investitorilor mici drept potentiali clienti pentru titlurile de stat oferite de BVB face sens si din punctul de vedere al lui Florin Ilie, director piete de capital in cadrul ING Bank Romania. “Investitorii institutionali cu tranzactii semnificative continua sa foloseasca alte mecanisme de piata. Investitori care ar apela la tranzactionarea pe BVB sunt cei cu tranzactii de dimensiuni mai reduse”, a declarat Ilie.

Solutiile pentru incurajarea acestora trebuie identificate tot de brokeri si de Ministerul de Finante. Florin Ilie crede ca un alt element il reprezinta si faptul ca multi investitori locali, mai putin sofisticati, nu sunt inca familiarizati cu modalitatile si tehnica de evaluare a acestor instrumente financiare. “In plus, la momentul actual, lichiditatea este redusa pentru tranzactiile cu orice tip de valori mobiliare, iar titlurile de stat nu fac exceptie. Mai mult, statul roman inca nu a dat curs imperativului de a creea o piata lichida si relevanta pentru titlurile de stat la diverse scandente, care sa permita determinarea unei curbe a randamentelor la termene credibile”, a mai spus reprezentantul ING.

---

Investitorii institutionali sunt atrasi de titlurile de stat

Reprezentantii investitorilor institutionali au pareri similare. Razvan Rusu, Investment Manager la societatea de administrare a investitiilor Certinvest, sustine ca principalii detinatori de titluri de stat sunt bancile comerciale, care beneficiaza deja de o platforma de tranzactionare interna cu un volum ridicat. “Practic, astazi titlurile de stat listate la BVB se adreseaza doar investitorilor de retail de pe bursa, iar acestia nu sunt foarte activi pe piata, numarul lor dupa ultimele evolutii este foarte scazut, iar volumele sunt de asemenea slabe”, a explicat Rusu.

Bursa de Valori Bucuresti a raportat un numar mediu lunar al cumpararilor de actiuni in 2008 de 9.400. Acest numar a scazut din cauza evolutiei descendente a actiunilor – media indicatorului pentru 2007 a fost de 11.900. Numarul total de investitori la bursa in Romania este estimat la aproximativ 70.000 (numarul de investitori activi la BVB conform Depozitarului Central a fost de 53.500 in 2007. La acestia se adauga investitorii care nu au realizat tranzactii in 2007 si cei care au realizat numai tranzactii la BMFMS, nu si la BVB).

Fata de acest numar redus, numarul de investitori in instrumente cu venit fix este si mai mic – investitorii persoane fizice in ofertele primare de vanzare de obligatiuni sunt de ordinul zecilor, in cel mai bun caz.

In ce priveste lichiditatea titlurilor de stat la BVB, Razvan Rusu spune ca principala problema pare a fi lipsa clientilor mari din tranzactiile cu titluri la bursa, “iar aceasta se datoreaza in principal faptului ca acestia au deja relatii solide cu trezoreriile bancilor si obtin de multe ori cotatii superioare celor afisate in piata. Fondurile Certinvest (in curand Aviva Investors Romania) au tranzactionat la BVB titluri de stat. Insa, deocamdata, titlurile de stat la BVB par a fi o optiune mai degraba pentru clientii de retail, clientii institutionali folosind relatiile directe cu bancile, unde negocierea joaca un rol important”, a mai spus managerul.

Costel Ceocea, vicepresedintele SIF Moldova, spune ca societatea de investitii financiare monitorizeaza cu atentie ofertele de titluri de stat, acestea fiind atractive pentru managementul riscului. Insa, in ultima perioada bancile au oferit SIF dobanzi atractive, unul din avantajele suplimentare ale plasamentelor bancare fiind legat de lichiditatea acestora.

In concluzie, exista mai multe cauze pentru lichiditatea redusa a titlurilor de stat la bursa: noutatea pietei, contextul financiar nefavorabil, randamentele titlurilor, lipsa de educatie financiara a investitorilor de retail sau mecanismul existent de tranzactionare a titlurilor pe piata interbancara pentru investitorii institutionali. Pentru toate acestea, pare sa existe un numitor comun: timpul le va rezolva pe toate, cu conditia ca eforturile de dezvoltare si promovare a pietei sa continue (o solutie valabila, de altfel, pentru toate segmentele pietei de capital, nu numai pentru titluri de stat).

Pe termen mediu si lung, unul din elementele principale de dezvoltare a pietei sunt investitorii de retail, in conditiile in care investitorilor institutionali vor trebui sa vada avantaje mult mai mari fata de tranzactionarea titlurilor pe piata interbancara.

---