Analiză prezentată de Valentin Tătaru, economistul șef ING Bank România și Frantisek Taborsky, EMEA FX & FI Strategist.
Credem că sustenabilitatea datoriei publice a României depinde acum în întregime de implementarea consecventă a unui program multianual de ajustare fiscală. În timp ce riscurile de lichiditate pe termen scurt rămân limitate datorită finanțării solide nelegate de piață și a cererii interne puternice, indicatorii de solvabilitate pe termen mediu, monitorizați atent de agențiile de rating, sunt încă tensionați. Perioada 2026–2027 va fi definită de necesități mari de finanțare brută și obiective strict monitorizate de reducere a deficitului, făcând disciplina fiscală factorul decisiv pentru investitorii care evaluează riscul suveran al României.
România a beneficiat de un efect de „bulgăre de zăpadă” favorabil
Principalul criteriu prin care evaluatorii externi de credit privesc acum România nu mai este doar nivelul absolut al datoriei, ci monitorizarea traiectoriei acesteia și a fezabilității ei. Timp de mulți ani, România a beneficiat de un efect de „bulgăre de zăpadă” favorabil, creșterea nominală a PIB-ului depășind persistent rata dobânzii implicite a datoriei publice. Acest lucru a permis menținerea unor deficite moderate fără a crește raportul datorie/PIB.
Totuși, dinamica s-a schimbat drastic în perioada post-pandemică și mai ales în ultimii ani. Combinația dintre deficite mari (depășind 9% din PIB în 2024) și o perioadă cu dobânzi mai ridicate a modificat fundamental situația. Printre altele, agențiile de rating au semnalat două surse principale de vulnerabilitate:
Datoria României a fost alimentată în principal de cheltuielile curente rigide
Deficit primar persistent: Datoria României a fost alimentată în principal de cheltuielile curente rigide (salarii, pensii și transferuri sociale) și, într-o măsură mai mică, de investiții, în ciuda unei creșteri considerabile a acestora. Aceasta a creat „datorie neproductivă”, generând fluxuri viitoare limitate pentru plata ei. Măsurile fiscale adoptate în 2025 – inclusiv ajustări fiscale și plafoane de cheltuieli – au fost necesare pentru a preveni o traiectorie exponențială a datoriei.
Rigiditatea veniturilor: Adesea, creditorii evaluează datoria în raport cu veniturile și nu cu PIB-ul. Având unul dintre cele mai scăzute raporturi taxe/PIB din UE (în jur de 27%-28%), capacitatea reală de rambursare a României pare mult mai redusă decât sugerează raportul datorie/PIB. Deși ultimele măsuri fiscale vizează îmbunătățirea colectării, până când veniturile nu vor crește structural, povara datoriei rămâne mai mare comparativ cu alte state.
Ca urmare, sustenabilitatea datoriei nu mai poate fi presupusă. Depășirea pragului de 60% din PIB atrage o supraveghere mai strictă și elimină tamponul fiscal care permitea României anterior să absoarbă șocuri prin simpla îndatorare suplimentară.
Strategia de emisiune și necesitățile de finanțare în 2026
Necesitățile de finanțare ale României pentru 2026 și 2027 sunt substanțiale, determinate de necesități mari de finanțare brută (GFN). GFN include deficitul bugetar plus datoria care ajunge la scadență și trebuie refinanțată.
În 2026, GFN este estimat la RON 265–275 miliarde (aproximativ 13,5% din PIB), alimentat de un deficit încă mare de 6,0–6,5% din PIB și de o concentrare mare a scadențelor din emisiuni pe termen scurt din perioada volatilă 2022–2024. Pentru a gestiona această povară fără creșterea bruscă a randamentelor, Ministerul Finanțelor va opera o schimbare în profilul emisiunilor:
Reducerea dependenței de eurobonduri: După emisiuni externe record în 2024–2025, volumele de eurobonduri în 2026 sunt estimate la aproximativ 10 miliarde EUR (față de 17 miliarde EUR în 2025). Aceasta va ajuta la menținerea performanței pe piața secundară și la prevenirea lărgirii diferențialului față de statele comparabile.
Saturația internă și focusul pe retail: Deși băncile interne rămân lichide, expunerea lor pe datorie suverană este deja mare. Pentru a reduce efectul de „crowding out”, Ministerul va continua să atragă economiile populației prin programele Tezaur și Fidelis. Aceste instrumente au demonstrat că sunt o sursă stabilă, chiar dacă nu neapărat mai ieftină, diversificând baza deținătorilor de la fluxurile volatile externe.
Aceste instrumente au demonstrat că sunt o sursă stabilă, chiar dacă nu neapărat mai ieftină Un stabilizator crucial pentru 2026–2027 îl reprezintă sursele de finanțare nelegate de piață. Fluxuri semnificative din împrumuturi UE prin Planul Național de Redresare și Reziliență și finanțări specifice pentru apărare acționează ca substitut pentru datoria mai scumpă de pe piață. Chiar și într-un scenariu conservator, 2026 ar putea fi un an record pentru România în privința fondurilor UE, cu un minim estimat de 15 miliarde EUR, din care aproximativ 5,5 miliarde EUR ar putea acoperi necesitățile de finanțare ale anului.
Emisiuni ROMGB și necesități brute de finanțare (RON mld.)
Emisiunile brute de obligațiuni guvernamentale românești (ROMGB) ar urma să crească ușor de la 97 mld. RON la 106 mld. RON, datorită focusului mai mare pe obligațiuni interne și a răscumpărărilor record din acest an. În schimb, emisiunea netă ar scădea la 33 mld. RON, cel mai scăzut nivel din 2022, reducând presiunea asupra finanțării. Pe partea cererii, ROMGB-urile au înregistrat o revenire remarcabilă de la începutul anului, cu randamentul pe 10 ani scăzând de la 7,50% la 6,60%, stimulat de consolidarea fiscală și revenirea încrederii pieței. Principala sursă de risc rămâne schimbarea poziției guvernului față de măsurile aprobate.
Perspective: Consolidarea ca proiect multianual
Pentru ca România să-și pună finanțele în ordine pe termen durabil, consolidarea fiscală recentă trebuie privită ca parte a unei schimbări structurale pe termen lung, nu ca o ajustare temporară. În perioada scurtă și medie – până când se va câștiga încredere în intențiile fiscale pe termen lung ale autorităților – România va continua să se confrunte cu presiuni de rating, investitorii adoptând probabil o abordare „wait and see” în 2026. Un upgrade este puțin probabil, obiectivul principal fiind evitarea degradării la statut de junk.
Practic, agențiile vor dori să se convingă de neutralitatea politică a datoriei. Dimensiunea costurilor serviciului datoriei (doar dobânzile vor depăși 3% din PIB în 2026) înseamnă că viitoarele guverne vor avea o marjă fiscală limitată. În aceste condiții, consolidarea fiscală trebuie să fie un proiect multianual care transcende ciclurile electorale.
În concluzie, dinamica datoriei suverane a României a impus o abordare fiscală mai disciplinată. Depășirea pragului de 60% din PIB a impus constrângeri stricte și decizii dificile. Pentru investitori, România a trecut de la „povestea convergenței” la „narațiunea redresării”, unde randamentele depind în primul rând de capacitatea guvernului de a prioritiza stabilitatea în locul stimulentelor pe termen scurt.
