In august 2005, odata cu prezentarea primului raport asupra inflatiei, tinta stabilita pentru decembrie 2005 a fost 7,5%, in crestere de la 7% cu cat incepuse anul respectiv. La acea data, raportul BNR arata o inflatie, pentru sfarsitul anului, cuprinsa intre 7,5% si 8%.

Insa, in noiembrie 2005, la prezentarea celui de-al doilea raport, inflatia a fost proiectata in intervalul 8,1% si 8,3% pentru sfarsitul anului 2005. Iar limita superioara a intervalului tintit de banca centrala (8,5%) a fost depasita cu 0,1 puncte procentuale. Tot la acea data, a fost reafirmata tinta de 5% plus/minus un punct procentual pentru finele acestui an. Pentru ca, in februarie 2006, BNR sa afirme ca mentine tinta de 5% pentru 2006 si de 4% pentru anul 2007, dar scenariul de baza al inflatiei, unul pesimist, de altfel, arata o inflatie de 6,6% la sfarsitul acestui an. Iar cu numai o luna in urma, prognoza inflatiei s-a majorat, indicand o rata de 6,8% pentru luna decembrie.

Preturile administrate, o mare bataie de cap

O cauza care a condus de fiecare data la revizuirea prognozei inflatiei este reprezentata de calendarul de aliniere a preturilor administrate. Mugur Isarescu, guvernatorul Bancii Nationale, a subliniat si la ultima prezentare a raportului asupra inflatiei importanta cunoasterii calendarului de modificare a preturilor administrate. „Pana nu vom avea un calendar clar al modificarilor preturilor administrate, nu putem introduce in model decat ceea ce stim”, explica Mugur Isarescu.

Pe de alta parte, dezinflatia din prima parte a anului a avut loc, datorita preturilor administrate. Institutul National de Statistica a raportat, pentru luna aprilie, o rata anuala a inflatiei de 6,92%, cel mai redus nivel inregistrat dupa 1990. Daca din rata inflatiei sunt excluse preturile administrate si cele volatile, atunci ratele lunare de crestere, ale preturilor libere, au fost constante, ajungandu-se la o stabilitate a majorarilor preturilor libere. Totodata, aprecierea nominala a monedei nationale, inregistrata in primele patru luni ale anului, a condus la scaderea tarifelor practicate la servicii. Cel mai evident exemplu este cel al telefoniei, unde tarifele practicate s-au redus constant in primele patru luni ale acestui an.

Insa, desele modificari ale calendarului de ajustari ale preturilor administrate introduc elemente de incertitudine in procesul de prognoza a inflatiei. Astfel, in raportul asupra inflatiei din luna februarie calendarul de aliniere a preturilor administrate prevedea majorari mai ridicate ale tarifelor decat cele luate in calcul in luna mai. Totusi, prognoza inflatiei indica o rata mai mare ca urmare a introducerii taxei pe viciu asupra tutunului si alcoolului. Din acest motiv, este foarte probabil ca rata anuala a inflatiei sa revina peste 7%, tinand cont de ponderea importanta a tutunului si a alcoolului in cosul de bunuri utilizat pentru calcularea inflatiei.

Revin dobanzile real pozitive

Politica monetara a Bancii Nationale de a atrage lichiditatea din piata monetara, chiar daca nu implica o sterilizare totala, a condus totusi la majorarea dobanzilor pe care bancile comercile le ofera la depozitele la termen in lei. Comparativ cu situatia inregistrata cu circa doua luni in urma, cand cele mai multe banci ofereau dobanzi pasive, real negative, in prezent, institutiile de credit ofera dobanzi chiar si de 8% la depozitele in lei constituite pe termen de un an, rata care depaseste chiar si cele mai pesimiste previziuni ale inflatiei.

Totodata, la reducerea lichiditatii din piata monetara a contribuit si majorarea rezervei minime obligatorii la pasivele in valuta. Oficialii bancii centrale precizeaza ca cele doua cresteri ale ratei rezervei de la 35% la 40%, respectiv de la 40% la 45%, au condus la eliminarea din piata monetara a circa 1,6 miliarde de euro.

In plus, bancile se vad nevoite sa atraga prin intermediul depozitelor la termen resursele necesare creditarii si din cauza restrictionarii imprumuturilor in valuta. Astfel, pana la aparitia plafonului creditarii in euro sau dolari de maximum trei ori fondurile proprii, bancile apelau la resurse financiare externe pentru a sustine activitatea de creditare din tara noastra. Insa, pe masura ce bancile au fost nevoite sa se orienteze spre creditele in moneda nationala, a aparut si necesitatea atragerii de resurse in lei. Ceea ce a contribuit, de asemenea, la majorarea dobanzilor la depozitele la termen. Cu toate acestea, inclinatia spre consum a populatiei face ca soldul depozitelor la termen sa nu fie substantial influentat.

Volatilitate ridicata a cursului de schimb

Schimbarile strategice ale marilor investitori din piata financiara internationala au condus la deprecierea monedelor nationale ale tuturor statelor cu economii emergente. Dupa ce moneda nationala s-a apreciat puternic in luna februarie, ca urmare a majorarii dobanzii de interventie a Bancii Nationale, perioada in care cursul de schimb al euro a pierdut mai mult de 10 bani, luna mai a adus o inversare a trendului. Schimbarea orientarii investitorilor financiari internationali fata de castigurile oferite de piete financiare emergente, precum si majorarile succesive ale dobanzilor Bancii Centrale Europene (BCE) si ale Bancii centrale americane (Fed), au condus la ajustari ale pozitiilor speculative din zona Europei Centrale si de Est.

Astfel, aprecierea monedei nationale in fata euro, din perioada februarie si pana in prima parte a lunii mai, a fost anulata in numai cateva zile prin iesirea din tara a unor fonduri speculative. In plus, raportul asupra inflatiei arata ca, in perioada urmatoare este posibil ca volatilitatea cursului de schimb al monedei nationale sa se mentina la valori ridicate, din cauza unor posibile modificari bruste ale strategiei investitorilor straini, determinate de evolutiile politice din Europa Centrala si de Est, dar si din cauza unor posibile noi majorari ale ratelor dobanzilor din principalele piete financiare internationale. De asemenea, trendul cursului de schimb ar putea fi influentat de cresterea sezoniera a remiterilor din strainatate. Astfel, in perioada de vara sporesc sumele de bani trimisi in tara de romanii din strainatate, ceea ce va genera presiuni de apreciere a monedei nationale. Anul trecut, leul a inregistrat o apreciere puternica in perioada lunilor de vara.

Deficitul comercial se majoreaza

O presiune pentru deprecierea monedei nationale ar putea aparea din majorarea deficitului comercial si, implicit, a soldului negativ de cont curent. Astfel, datele publicate de Institutul National de Statistica arata ca, dupa primul trimestru din acest an, valoarea exporturilor insuma peste 6,2 miliarde de euro, fiind cu 21,9% mai mare decat totalul inregistrat in perioada similara a anului precedent. In acelasi timp, importurile au continuat sa devanseze exporturile, ridicandu-se la un total de peste 7,9 miliarde de euro. Comparativ cu primul trimestru din 2005, importurile s-au majorat cu 28,4%. Astfel, deficitul comercial al Romaniei s-a ridicat la aproape 1,7 miliarde euro, cu mai mult de 600 milioane de euro peste soldul negativ al balantei comerciale de anul trecut. Totodata, deficitul contului curent a urcat la peste 1,5 miliarde de euro fata de numai 0,98 miliarde de euro in perioada ianuarie – martie 2005.

Cu toate acestea, deficitul de cont curent a fost acoperit integral din investitii straine directe, care au ajuns la un nivel de 1,7 miliarde de euro, comparativ cu 0,7 miliarde de euro din primul trimestru al anului 2005.

Activitatea de investitii evolueaza pe trend ascendent si din partea companiilor nationale. Sondajul de conjunctura realizat de Banca Nationala in luna aprilie arata mentinerea trendului ascendent al activitatii investitionale, mai ales in sectoarele energiei electrice, termice, a gazelor naturale, precum si in industria de prelucrare a petrolului.

Pe de alta parte, studiul realizat de banca centrala arata si o posibila intensificare a ritmului de majorare a preturilor de productie din industrie si constructii, situtie sugerata de cresterea numarului de opinii ale managerilor ce se asteapta la ajustari de pret. Desi 72% din raspunsuri anticipeaza stabilitatea preturilor in urmatoarele luni totusi 22% din cei chestionati au precizat ca se asteapta la o evolutie ascendenta a preturilor din industrie si constructii. Singura ramura industriala in care se intrevad reduceri de pret este cea textila, de confectii, pielarie si incaltaminte. In general, companiile din acest sector produc bunuri in sistem lohn, fiind afectate, pe de o parte, de aprecierea monedei nationale, iar pe de alta parte, de liberalizarea comertului din acest sector. De aceea, ponderea produselor in lohn, in totalul exporturilor, este in scadere, dupa primul trimestru din 2006 reprezentand mai putin de 9%. Spre deosebire, in primul trimestru al anului trecut, articolele de imbracaminte si materiile textile aveau o pondere de 20,5% in totalul exporturilor.

Insa, in ciuda trendului ascendent al investitiilor, sondajul BNR arata o posibila reducere a dinamicii productiei interne. Principala cauza a acestei evolutii tine de cererea insuficienta, dar si de blocajul financiar sau de evolutia cursului de schimb.

Daniel Buzatu, Dealing Supervisor, Banca Romaneasca, membra a Grupului National Bank of Greece.
Rezervele in lei ar putea creste

Banca Nationala va mentine, in urmatoarea perioada, o supraveghere atenta a evolutiei pietei monetare din tara noastra si se va adapta cu parghiile pe care le are la indemana in functie de evolutia inflatiei. In acest context, este posibil sa asistam la o reducere a ratei dobanzii de interventie la 8% la sfarsitul trimestrului trei din acest an. Pe de alta parte, tinand cont de evolutia creditului in lei, am putea asista la o majorare a rezervelor minime obligatorii in moneda nationala de la nivelul actual de 16% la 20%.

Citeste si:

In ceea ce priveste cursul de schimb, nu cred ca acesta va avea o evolutie liniara in perioada urmatoare, desi ma astept la o tendinta de apreciere a monedei nationale. O conditie esentiala este ca, in aceasta vara, sa nu se inregistreze evenimente neasteptate, cum au fost inundatiile de anul trecut, sau eventuale decizii politice care sa puna in pericol aderarea Romaniei la Uniunea Europeana. Astfel de evenimente se vor rasfrange asupra evolutiei cursului de schimb si a inflatiei.

Mihaela Popescu, economist UniCredit Romania
Posibila majorare a dobanzii la jumatatea anului

Din perspectiva procesului de dezinflatie, evolutiile inregistrate in primele patru luni ale anului pot fi considerate incurajatoare, cu inflatia anuala coborand la 6,9%, la sfarsitul lunii aprilie. Din cauza presiunilor exogene si de natura cererii estimate sa erodeze ritmul procesului de dezinflatie, ne asteptam ca BNR sa mentina un caracter restrictiv al conditiilor monetare. Introducerea taxei pe viciu, ajustarile la nivelul preturilor administrate, nivelului accizelor si incertitudinile legate de evolutia pretului titeiului si a gazelor naturale sunt factori exogeni pe care BNR nu-i poate controla si care vor avea un impact negativ asupra inflatiei in urmatoarele luni. In acelasi timp, ritmul creditarii a ramas ridicat, in primele luni ale anului, in special pe seama componentei in lei, contribuind la alimentarea excesului de cerere.

Astfel, prelungirea orizontului de absorbtie a excesului de lichiditate, impreuna cu intensificarea cheltuielilor bugetare in a doua parte a anului pot periclita realizarea unei inflatii de 6,8% la sfarsitul anului. In lupta cu inflatia, aprecierea monedei nationale va continua sa joace un rol important si in urmatoarea perioada, desi, asa cum s-a putut observa in luna mai, volatilitatea cursului de schimb ramane ridicata, abaterile temporare de la aceasta tendinta fiind posibile ca urmare a dimensiunii inca modeste a pietei valutare din Romania si a cresterii gradului de deschidere a acesteia.

Argumentele de mai sus justifica scenariul mentinerii unor conditii monetare restrictive, cu posibilitatea intaririi, in continuare, a acestora, printr-o noua crestere a ratei dobanzii de politica monetara la jumatatea anului, daca evolutiile macroeconomice din urmatoarele luni nu vor fi compatibile cu aducerea inflatiei la un nivel de cel mult 7% la sfarsitul anului. Si pe termen mediu, realizarea obiectivului de inflatie va depinde de mentinerea unor conditii monetare restrictive. O reducere a ratei dobanzii de politica monetara este posibila in anul 2007, insa aceasta nu va echivala, in mod necesar, cu o relaxare a conditiilor monetare.

Ciprian Mihai, Trezoreria Volksbank Romania
Noi decizii administrative sau de crestere a dobanzii

Sfarsitul lunii mai a surprins printr-o crestere a volatilitatii cursului leului fata de euro si dolar. Atat Romania, cat si alte economii emergente din Europa Centrala si de Est au fost afectate in acelasi sens si in mod sincronizat de miscari de amplitudine mare ale cursului de schimb comparativ cu cele inregistrate in prima parte a anului. Desi aceasta crestere semnificativa a volatilitatii a coincis cu publicarea raportului Comisiei Europene cu privire la progresele facute de Romania, in vederea aderarii, respectiv amanarea pana in octombrie a deciziei, caracterul zonal al acestor evolutii sugereaza o posibila ajustare a pozitiilor speculative deschise de investitori externi pe valutele emergente. Pe plan international, intalnirea ministrilor de finante G7, unde s-a semnalat o nevoie a aprecierii valutelor din Asia fata de dolar pentru a corecta dezechilibrele globale, a declansat o depreciere semnificativa a dolarului fata de un intreg cos valutar. Corelata cu zvonurile legate de diversificarea rezervelor valutare de catre bancile centrale din intreaga lume si cu situatia politica tensionata de pe plan international, aceasta depreciere s-a realizat intr-un timp foarte scurt.

Speculatii in economiile emergente

Existenta unui nivel inca ridicat al inflatiei in SUA si declaratiile unor oficiali europeni au determinat insa o relativa stabilizare a monedei americane, dar si miscari speculative in economiile emergente, precum Romania, unde deja diferentialul de dobanda dintre leu si dolar este mic, tinand seama si de gradul de risc. In plus, lichiditatea redusa de pe piata interbancara locala a facut ca amplitudinea miscarilor cursului de schimb euro/leu sa fie destul de mare.

Pe de o parte, exista speculatori care isi diminueaza pozitiile pe valutele emergente, tocmai datorita volatilitatii ridicate pe plan international si lichiditatii reduse de pe pietele emergente, cu scopul de a limita riscul valutar la care se expun, iar, pe de alta parte, exista inca intrari atat de capital speculativ, cat si pentru investitii directe, care este atras de nivelurile relativ mari ale cursului de schimb comparativ cu ultimele doua luni si de insasi cresterea volatilitatii. Volatilitatea pe perechea euro/leu este destul de probabil sa se mentina si in luna iunie, dar sunt sanse mari ca nivelul de 3,6 lei pe euro sa fie greu de depasit. Pe termen mediu, tendinta ramane totusi de apreciere a monedei nationale.

Pericolul creditului in lei

Pe piata monetara, Banca Nationala si-a continuat politica de drenare a lichiditatii si, desi pentru primele luni ale anului, rezultatele in domeniul dezinflatiei au fost bune, totusi si-a modificat proiectia pentru inflatia acestui an de la 6,6 % la 6,8 %, in conditiile in care, pentru 2006, s-a anuntat o relaxare a dinamicii preturilor administrate. Banca centrala a subliniat in ultimul raport ca exista o anumita intarziere in transmiterea in economia reala a instrumentelor de politica monetara si ca, momentan, avem inca un exces de cerere agregata datorat politicii monetare laxe din ultima parte a lui 2005.

Insa, evolutia curenta a creditului atat in lei, cat si in valuta se afla la niveluri care primejduiesc proiectia actuala. Din acest motiv este destul de probabil ca Banca Nationala sa ia decizii fie administrative, in sensul reducerii creditului, fie de crestere a dobanzii de interventie, fie ambele, cu atat mai mult cu cat rolul dezinflationist al cursului de schimb ar putea sa se reduca in ultima parte a anului, iar cheltuielile guvernamentale din acea perioada sa exercite o presiune si mai mare asupra preturilor. Este destul de probabil ca inflatia acestui an sa se gaseasca in intervalul 6,5% – 7 %.

Florin Citu, economist-sef, ING Bank Romania
Este nevoie de ambitie pentru continuarea dezinflatiei

Mesajul Bancii Nationale este clar: vor fi mentinute conditiile monetare restrictive cel putin pentru urmatoarele patru trimestre, adica pana la jumatatea anului viitor. Iar in momentul in care inflatia se va reduce spre 5%, nu dobanzile vor fi cele care vor incepe relaxarea monetara, ci rezervele minime obligatorii. Deci, in acel moment, politica monetara va ramane restrictiva din punctul de vedere al dobanzilor, dar vor fi reduse rezervele minime obligatorii atat la lei, cat si la valuta. Ceea ce inseamna ca vor exista in continuare creditele. In plus, pana la acel moment este de asteptat ca si economia sa se fi schimbat, creditarea fiind mai mult in moneda nationala decat in valuta.

Pe de alta parte, este posibila si o majorare a dobanzii de interventie. Daca in luna august BNR ajusteaza in sus estimarile inflatiei, atunci se creeaza conditiile unei cresteri de dobanda. Dar este putin probabil sa vedem o crestere a dobanzii atat timp cat Banca Nationala a estimat, pentru anul viitor, o inflatie de 4%. Pentru ca, daca banca centrala mentine rata dobanzii la 8,5%, iar in 2007 inflatia coboara la 4%, atunci dobanda reala va fi de 4,5% si este normal sa nu fie nevoie de o crestere a dobanzii.

Ajustarile scenariului Bancii Nationale

Ceea ce este interesant la ajustarile in sus pe care Banca Nationala le face asupra inflatiei este faptul ca numai prima parte a orizontului de timp este modificata, iar dupa primele patru trimestre, inflatia revine brusc in jos. Aici cred ca gresesc oficialii BNR, pentru ca ei creeaza asteptarile unei inflatii de 4% pentru finele anului viitor, in loc sa spuna de la inceput ca s-au majorat estimarile inflatiei pentru intregul orizont de timp. Pentru ca, daca oficialii Bancii Nationale vor sa reduca asteptarile inflationiste, au nevoie de cel putin patru trimestre in care inflatia sa coboare sub estimarile lor. Spre exemplu, atunci cand sindicatele negociaza majorarile salariale, nu o fac pe baza inflatiei estimate de BNR, ci pe baza evolutiei inflatiei de pana atunci. Probabil ca sindicatele spun ca, intr-adevar, tinta de inflatie pentru anul viitor este de 4%, dar, anul trecut, tinta a fost de 7,5%, iar inflatia s-a ridicat la 8,6%. Si atunci negociaza o crestere salariala mai mare decat tinta de inflatie stabilita de banca centrala.

Moment prielnic pentru dezinflatie

Va fi foarte dificil pentru oficialii Bancii Nationale sa incerce sa schimbe aceste asteptari. Este nevoie de mai multa ambitie. Acesta este cuvantul care ar trebui sa caracterizeze Banca Nationala, nu vigilenta. Vigilent poti sa ramai in situatia in care ai avut o perioada indelungata de inflatie redusa si apar primele semne ale unei posibile majorari ale inflatiei in viitor. In conditiile in care Romania inregistreaza o inflatie de 7% si, desi am avut un trend dezinflationist, dar care se aplatizeaza, ca sa poti cobori inflatia sub 6% trebuie sa fii ambitios, tebuie sa fii proactiv, nu vigilent.

In plus, acum este un moment foarte bun pentru a reduce rata inflatiei, tinand cont ca Romania inregistreaza o crestere economica de 4%-5%. Va fi mai dificila o lupta cu inflatia peste trei ani, cand tara noastra va fi la sfarsitul unui ciclu de crestere economica, iar produsul intern brut se va majora cu numai doua - trei procente.